Un tasso di finanziamento negativo per giorni racconta il posizionamento del mercato

La posizione è aperta da quattro giorni, il prezzo si è mosso di poco e il saldo del conto è cambiato lo stesso, in positivo, senza che nessuna operazione sia stata chiusa. Nel dettaglio dei movimenti compaiono dodici accrediti, uno ogni otto ore, tutti di importo simile.

Quei dodici accrediti sono il tasso di finanziamento, il meccanismo che tiene un contratto senza scadenza ancorato al prezzo dello strumento sottostante. Non è una commissione della sede di negoziazione e non è un interesse su un prestito: è uno scambio periodico fra chi detiene posizioni opposte, e il segno dipende da quale delle due parti sta pagando per restare dov’è.

Quello che segue spiega come si calcola, ogni quanto si liquida, che rapporto ha con la differenza rispetto al mercato a pronti e che cosa si può ragionevolmente dedurre da una serie negativa prolungata. Descrive un meccanismo contrattuale e i suoi costi: non contiene indicazioni operative, non suggerisce posizioni e non anticipa alcun movimento di prezzo.

Le cinque cose da sapere prima

• Non lo incassa la sede. Il pagamento passa fra i detentori delle due posizioni opposte.
• Si calcola sul nozionale. Non sul margine depositato, quindi la leva moltiplica l’effetto sul capitale impiegato.
• Segno positivo. Chi è al rialzo paga chi è al ribasso: il contratto sta sopra il prezzo a pronti.
• Segno negativo. Accade il contrario, e il contratto sta sotto il prezzo a pronti.
• Non è una previsione. Misura uno squilibrio in corso, non la direzione successiva.

Che cos’è il tasso di finanziamento e chi lo paga?

Un contratto perpetuo non ha scadenza, quindi manca il meccanismo che nei contratti a termine riporta il prezzo verso quello del sottostante: la consegna. Senza un appuntamento finale, nulla impedirebbe al contratto di allontanarsi indefinitamente dal mercato di riferimento.

Il tasso di finanziamento sostituisce quell’ancoraggio con un costo ricorrente. Quando il contratto quota sopra il prezzo a pronti, chi detiene posizioni al rialzo versa periodicamente una somma a chi detiene posizioni al ribasso; quando quota sotto, il flusso si inverte. Il pagamento rende costoso stare dalla parte affollata e conveniente stare dall’altra, e questo tende a riavvicinare i due prezzi.

Il punto che genera più equivoci è la destinazione del denaro. La sede di negoziazione registra e regola il trasferimento, in genere senza trattenere nulla: non è una voce di ricavo per l’intermediario ma una redistribuzione fra utenti. Ne segue che il tasso non è negoziabile né scontabile, e che non compare fra le commissioni nel senso ordinario del termine.

Come si calcola, componente per componente?

La formula in uso combina due elementi. Il primo è il premio, cioè una misura ponderata nel tempo della distanza fra il prezzo del contratto e il prezzo di riferimento del sottostante, rilevata a intervalli regolari lungo tutto il periodo. Il secondo è una componente di tasso d’interesse, fissata per convenzione dalla sede e in molti casi costante.

Le due parti si combinano con una regola di limitazione: al premio si somma la differenza fra la componente di interesse e il premio stesso, ma solo entro una banda ristretta, dell’ordine di qualche centesimo di punto percentuale. In pratica, quando il premio è ampio la formula restituisce sostanzialmente il premio; quando il contratto è allineato al sottostante, il valore tende alla componente di interesse convenzionale.

Sopra tutto questo agisce un tetto assoluto, diverso da sede a sede, che limita quanto il tasso può arrivare a valere in un singolo periodo. Il tetto entra in funzione proprio nelle fasi in cui il meccanismo servirebbe di più, cioè quando lo scostamento è massimo, e questo va tenuto presente: nei momenti estremi il tasso smette di rispecchiare l’intero squilibrio perché è appoggiato al limite.

Ogni quanto si paga e su quale valore?

La cadenza più diffusa è di otto ore, quindi tre liquidazioni al giorno, a orari fissi comunicati dalla sede. Esistono varianti a quattro ore e a un’ora, e alcune sedi adottano un accumulo continuo che matura senza attendere un momento preciso.

La differenza fra i due approcci è tutt’altro che formale. Dove il pagamento avviene a un istante prestabilito, viene addebitato o accreditato soltanto a chi detiene la posizione in quel momento: chiudere pochi minuti prima significa non pagare nulla, e aprire pochi minuti prima significa pagare l’intero periodo. Dove invece l’accumulo è continuo, ciascuno paga in proporzione al tempo di detenzione effettiva.

La base di calcolo è il valore nozionale della posizione, non il margine depositato. Su una posizione da diecimila euro di nozionale aperta con mille euro di margine, un tasso dello 0,01 per cento vale un euro, che è lo 0,1 per cento del capitale impegnato. È la ragione per cui lo stesso tasso ha un peso completamente diverso a seconda della leva utilizzata, e per cui va conteggiato insieme alle altre voci quando si misura il costo complessivo di una posizione mantenuta nel tempo, come vale per qualunque confronto fra detenzione e operatività frequente.

Che rapporto ha con la base rispetto al mercato a pronti?

La base è semplicemente la differenza fra il prezzo del contratto e quello del sottostante, espressa in valore assoluto o in percentuale. Il premio usato nella formula è una versione levigata della stessa grandezza, calcolata su molte rilevazioni lungo il periodo per non dipendere da un singolo istante.

Il legame è quindi diretto: base positiva e persistente produce tasso positivo, base negativa e persistente produce tasso negativo. Non è una correlazione osservata, è una relazione costruita nella formula, e il fatto che a volte sembri saltare dipende quasi sempre da due dettagli. Il primo è che il premio pesa l’intero periodo, quindi uno scostamento durato dieci minuti incide poco. Il secondo è il tetto, che tronca i valori estremi.

Chi confronta i due dati dovrebbe usare lo stesso prezzo di riferimento adottato dalla sede, che di norma è un indice costruito su più mercati e non la quotazione di un singolo luogo. Guardare la base rispetto a un prezzo diverso da quello dell’indice produce discrepanze che sembrano anomalie e sono solo un errore di riferimento.

Che cosa dice un tasso di finanziamento negativo per giorni?

Dice una cosa sola, misurata e verificabile: per un periodo prolungato il contratto ha quotato sotto il prezzo di riferimento, e chi era posizionato al ribasso ha pagato per restarci. Tradotto in termini di posizionamento, la domanda netta di esposizione al ribasso sul mercato dei derivati ha superato quella al rialzo abbastanza a lungo da spingere il contratto sotto il sottostante.

Le spiegazioni compatibili con questa osservazione sono almeno tre e non si escludono a vicenda. Una domanda di copertura da parte di chi detiene lo strumento sul mercato a pronti e vende il contratto per neutralizzare l’esposizione. Una fase di riduzione della leva, in cui le posizioni al rialzo vengono chiuse in massa e il contratto scende più in fretta del sottostante. Un afflusso di posizioni al ribasso aperte per convinzione, che è l’ipotesi più citata e non necessariamente la più frequente.

Quello che il dato non dice è altrettanto importante. Non indica dove andrà il prezzo, non misura quante posizioni siano aperte in totale e non distingue fra le tre spiegazioni. Le narrazioni che trasformano una serie negativa in un annuncio di rialzo imminente aggiungono al dato un’inferenza che il dato non contiene, ed è lo stesso passaggio che rende poco affidabili molte letture divulgative del mercato.

Quanto pesa sul conto, in numeri

La terza colonna serve a dare la misura e va letta per quello che è: una proiezione aritmetica di un valore che cambia tre volte al giorno, non una previsione di costo annuo. Nessun tasso resta fermo per dodici mesi, e proprio la sua variabilità è la ragione per cui il meccanismo funziona.

La quarta colonna è quella operativa. Con una leva di cinque, i quindici euro giornalieri della seconda riga si applicano a duemila euro di margine: lo 0,75 per cento al giorno di capitale impegnato, che in una settimana supera il cinque per cento. Su posizioni mantenute a lungo questa voce può diventare più rilevante dello scostamento di prezzo che si sta cercando di ottenere.

Perché non è un segnale operativo?

Perché descrive uno stato presente e non contiene informazioni sul futuro. Un tasso negativo persistente segnala che è costoso mantenere una posizione al ribasso, il che è un’informazione sul costo, non sulla probabilità che il prezzo salga.

C’è poi un problema di lettura statistica. Le fasi di tasso estremo sono rare e concentrate, quindi qualunque regola costruita su di esse poggia su un numero molto ridotto di episodi indipendenti. Un campione di poche decine di casi non consente di distinguere una relazione reale da una coincidenza, e la verifica su dati storici di regole di questo tipo incappa quasi sempre in questo limite prima che negli altri.

Va aggiunto il contesto regolatorio, che in Europa è preciso su un punto: presentare una lettura di mercato come indicazione personalizzata configura un servizio soggetto ad autorizzazione, vigilato dalla commissione nazionale per le società e la borsa e coordinato a livello europeo dall’autorità degli strumenti finanziari e dei mercati. Quanto scritto qui descrive il funzionamento di un meccanismo contrattuale e i suoi costi, e non costituisce raccomandazione di alcun genere.

Che cosa cambia fra una sede e l’altra?

Cinque parametri, e nessuno è marginale. La cadenza dei pagamenti, che determina se conta l’istante o la durata della detenzione. La componente di interesse convenzionale, che sposta il valore di riposo del tasso. L’ampiezza della banda usata nella formula. Il tetto assoluto per periodo. Infine la composizione dell’indice di riferimento, cioè quali mercati concorrono al prezzo del sottostante e con quali pesi.

Da queste differenze nasce il divario che si osserva confrontando lo stesso strumento su sedi diverse nello stesso momento. Non è un’anomalia da spiegare: è la conseguenza di regole diverse applicate a dati diversi. Confrontare due tassi senza aver prima confrontato i cinque parametri porta a conclusioni prive di fondamento.

Va considerato anche l’aspetto pratico del margine. Alcune sedi regolano il pagamento in valuta di conto, altre nello strumento sottostante, e questo cambia l’esposizione residua di chi incassa o versa. Su posizioni mantenute per settimane la differenza si accumula, e va inserita nel conteggio insieme alle commissioni di apertura e chiusura e allo scostamento di esecuzione, con lo stesso metodo con cui si misurano gli altri costi discussi in qualunque analisi operativa seria.

Come si legge la serie storica senza sbagliare?

Tre accorgimenti evitano la maggior parte degli errori di interpretazione. Il primo è annualizzare sempre allo stesso modo quando si confrontano sedi con cadenze diverse: un valore per periodo di un’ora e uno per periodo di otto ore non sono confrontabili così come sono.

Il secondo è distinguere fra tasso previsto e tasso effettivamente pagato. Molte interfacce mostrano una stima aggiornata in continuo, che si consolida solo alla fine del periodo. Le serie storiche raccolgono i valori consolidati, mentre le schermate in tempo reale mostrano una previsione che può cambiare parecchio nelle ultime rilevazioni.

Il terzo è ricostruire il proprio dato effettivo dallo storico del conto, non dal grafico pubblico. Ciò che conta per il proprio conteggio è quanto è stato addebitato o accreditato sulle posizioni realmente detenute, comprese quelle aperte a metà periodo. È l’unica cifra che entra nel bilancio delle operazioni, ed è quasi sempre diversa dalla media dei valori pubblicati.

Un quarto accorgimento riguarda la scala del grafico. Le serie di questo dato contengono episodi isolati molto ampi, e su scala lineare quegli episodi schiacciano tutto il resto fino a farlo sembrare piatto. Passando a una scala logaritmica, oppure ritagliando gli estremi e osservandoli a parte, si vede che la parte centrale della distribuzione si muove più di quanto sembrasse. È la differenza fra concludere che il tasso resta quasi sempre fermo e accorgersi che oscilla in modo regolare attorno alla componente convenzionale.

Domande frequenti

Il tasso di finanziamento lo incassa la piattaforma?

Di norma no. Il trasferimento avviene fra chi detiene posizioni opposte, e la sede si limita a calcolarlo e regolarlo. Alcune sedi trattengono una quota, ma è una scelta dichiarata e minoritaria. Le commissioni di negoziazione sono una voce distinta e vanno sommate a parte quando si misura il costo complessivo.

Posso evitare il pagamento chiudendo prima dell’orario?

Dipende dalla sede. Dove la liquidazione avviene a un istante prestabilito, chi non ha la posizione aperta in quel momento non paga e non incassa. Dove l’accumulo è continuo, il costo matura in proporzione al tempo e non esiste alcun orario da evitare. È il primo parametro da verificare nella documentazione contrattuale.

Un tasso negativo significa che il prezzo salirà?

No. Significa che il contratto ha quotato sotto il prezzo di riferimento e che le posizioni al ribasso stanno pagando per restare aperte. È un’informazione sul posizionamento in corso e sul costo di mantenerlo, non sulla direzione successiva del prezzo, che nessun indicatore di questo tipo è in grado di anticipare.

Perché due sedi mostrano tassi molto diversi sullo stesso strumento?

Perché usano cadenze, componenti di interesse, bande e tetti diversi, e perché l’indice del sottostante è costruito su mercati diversi. Il divario è quindi atteso. Un confronto sensato richiede di annualizzare entrambi i valori e di verificare che gli indici di riferimento siano comparabili.

Come lo inserisco nel calcolo del costo di una posizione?

Come voce ricorrente sul nozionale, moltiplicata per il numero di periodi di detenzione previsti, sommata alle commissioni di apertura e chiusura e allo scostamento di esecuzione. Su orizzonti lunghi conviene stimarla con un valore prudente e verificare che il risultato regga anche raddoppiandola, perché il tasso cambia con il posizionamento del mercato e non è controllabile.

Il tasso di finanziamento è una delle poche grandezze pubbliche che descrive il posizionamento senza passare da modelli o interpretazioni. Va usata per quello che misura, cioè un costo che cambia tre volte al giorno, e non per quello che non misura, cioè dove andrà il prezzo domani.